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2021 positivo, ora si guarda al futuro

«Il 2022 si prospetta come un anno più volatile, ma ci aspettiamo che le azioni registrino ulteriori guadagni e superino le altre attività quotate». Il commento di Eric Bertrand e Jean-Marie Mercadal

2021 positivo, ora si guarda al futuro

Arrivati a fine anno è tempo di tirare le somme: gli indici azionari hanno stabilito nuovi record e la terribile crisi globale dovuta al Covid-19 è per il momento sotto controllo. Il leggero aumento della volatilità nelle ultime settimane non dovrebbe offuscare l’andamento positivo del mercato nell'intero anno 2021. I mercati sono stati guidati da una spettacolare ripresa economica, spinta a sua volta da un sostegno fiscale e monetario senza precedenti. Gli utili aziendali sono aumentati di quasi il 45% negli Stati Uniti e del 65% nella zona euro. Anche i rendimenti obbligazionari sono saliti dai minimi di marzo 2020, ma solo di poco rispetto allo spettacolare aumento dell'inflazione.

«Questa combinazione di parametri è ciò che ha spinto i principali indici azionari a salire dal 15% al 20% quest'anno, stabilendo dei veri e propri record», commentano Eric Bertrand e Jean-Marie Mercadal, cio e ceo e direttore delle strategie di investimento di Ofi Asset Management. «Il rally ha cancellato tutte le tracce della crisi. L'S&P 500 è ora il 40% sopra il livello di chiusura del 2019. Il CAC 40 ha superato per la prima volta i 7000 punti, battendo il suo precedente record di 6950 punti, che risaliva al settembre 2000 ed è aumentato del 15% dall'inizio del 2019».

Gli investitori dovranno ora analizzare una serie di parametri, tra cui l'inflazione, che è ai massimi di oltre 20 anni, l'imminente stretta monetaria negli Stati Uniti, il ritorno del Covid-19 sotto forma di una nuova variante e un contesto geopolitico piuttosto teso, che coinvolge in particolare Stati Uniti e Cina.

«I mercati obbligazionari globali negli ultimi mesi sono sembrati, in apparenza, una passeggiata casuale», dicono gli esperti. «Il rendimento a 10 anni è ora sotto l'1,5% negli Stati Uniti con un'inflazione quasi al 6%, a -0,4% in Germania con un'inflazione di circa il 4%, a quasi il 3% in Cina con un'inflazione appena sopra l'1%, all'11% in Brasile per un'inflazione del 10%, e così via. Queste cifre illustrano quanto siano potenti le grandi banche centrali occidentali nel pilotare le principali valute di riserva del mondo. La fiducia in queste valute rimane alta, nonostante la massiccia produzione monetaria che si è verificata. Le banche centrali delle economie di mercato emergenti non hanno questa capacità di condurre politiche simili senza vedere le loro valute deprezzarsi, con il rischio di un'impennata dell'inflazione. Le banche centrali americane ed europee hanno quindi avuto i mezzi per espandere i loro bilanci per finanziare la spesa pubblica e, in un certo senso, hanno preso il controllo delle loro curve di rendimento».

È in questo contesto che va visto il cambio di rotta del neo riconfermato Jerome Powell, appena tornato indietro rispetto alle sue precedenti dichiarazioni, suggerendo che l'inflazione potrebbe in realtà non essere così transitoria. «Questo è il preludio a un cambiamento più rapido del previsto nella politica monetaria, cioè un aumento dei tassi di riferimento e un'accelerazione del ritmo degli acquisti di asset», dicono Bertrand e Mercadal. «Questo è il modo in cui la Federal Reserve vuole stare davanti alla curva e mantenere la fiducia dei mercati, e sembra riuscirci». 

Le aspettative d'inflazione prezzate nelle obbligazioni legate all'inflazione sono scese. ​Allo stesso modo, i rendimenti delle obbligazioni lunghe si sono abbassati piuttosto bruscamente sulle parole di Powell, e il rendimento del T-Note decennale è tornato sotto la soglia dell'1,50%. Questo ha appiattito notevolmente la curva dei rendimenti, dato che le obbligazioni a più breve scadenza sono cambiate poco in previsione di un rialzo dei tassi chiave già a marzo o giugno. Lo spread da dieci a due anni è arrivato a circa 85 punti base, in calo rispetto ai 125 punti base della fine del trimestre precedente. Storicamente, una curva più piatta è stata un indicatore principale di un rallentamento economico.

L'economia intanto continua a riprendersi a un ritmo sostenuto negli Stati Uniti e in Europa. Il "GDP Now", che è l'indicatore di crescita "in tempo reale" della Fed di Atlanta, mostra che l'economia statunitense sta girando ad un 9,7% su base annuale dall'inizio del quarto trimestre. Nella zona euro, l'attività economica rimane forte sia nei consumi che negli investimenti delle imprese. I prossimi mesi sembrano però più difficili. La produzione comincia ad essere colpita duramente, mentre i picchi dei prezzi, in particolare quelli dell'energia, potrebbero trascinare i consumi delle famiglie. Come se non bastasse, si sta diffondendo una nuova variante di Covid-19 di cui non si sa molto. Non sembra causare malattie molto gravi, ma non è ancora chiaro se i vaccini sono efficaci contro di essa. Nel frattempo, in molti paesi si stanno istituendo dei blocchi, cosa che sta rallentando l'attività economica.

«Possiamo aspettarci», dicono gli esperti, «un cambiamento nelle tendenze di crescita nei prossimi mesi, il che significa un probabile rallentamento dello slancio attualmente positivo degli utili aziendali. La crescita globale dovrebbe avvicinarsi al 6,0% quest'anno e al 4,5% nel 2022, ma con rischi di revisioni al ribasso. A lungo termine, tuttavia, le prospettive sembrano piuttosto promettenti. Il mondo sta uscendo da questa crisi molto più indebitato, a causa del debito aggiuntivo creato per sostenere le aziende e gli individui. Il dogma dell'austerità fiscale appartiene ormai al passato. Al contrario, le banche centrali continueranno probabilmente a finanziare i governi per molti anni a venire mantenendo i tassi reali negativi o vicini allo 0%, il che farà male agli obbligazionisti. Ma tale debito potrebbe essere utile se favorisce gli investimenti che promuovono la crescita potenziale delle economie e se affretta il passaggio a un'economia decarbonizzata».

Ciò aiuterà molte aziende ad espandersi in molti settori, tra cui la tecnologia, l'energia, le infrastrutture, l'agricoltura e la sanità. ​Con una maggiore crescita potenziale e tassi di crescita nominale ai massimi da due decenni, i rapporti debito/Pil diminuiranno naturalmente. Questa prospettiva a lungo termine favorirà naturalmente gli investimenti azionari rispetto a quelli obbligazionari. Tuttavia, il governo sembra aver compreso i rischi a breve termine. Si sta attenendo ai suoi obiettivi a lungo termine, ma sembra spostare la sua posizione attuale, qualcosa che sarà molto importante per l'economia nei prossimi mesi. Una pausa nella repressione normativa è probabile. I tassi di riserva obbligatoria delle banche sono stati quindi appena abbassati, e l'obiettivo di crescita del 5,5% 2022 è stato confermato.

«In definitiva», commentano Bertrand e Mercadal, «il ritmo della crescita economica si sta spostando, il che dovrebbe contribuire ad allentare i timori inflazionistici, soprattutto se la Federal Reserve agisce rapidamente. In questo contesto, è improbabile che i rendimenti delle obbligazioni cambino molto. Le azioni sembrano ancora attraenti in termini relativi, e i mercati dovrebbero continuare a salire, anche se in modo più erratico. Potenziali guadagni dal 5% al 10% sembrano possibili, soprattutto dopo i recenti cali, che sono un'opportunità per aumentare la nostra esposizione, una strategia a cui ci atterremo se il consolidamento continua».

«La crescita economica», proseguono», «sarà più debole nel 2022 rispetto al 2021, ma ancora ben al di sopra del potenziale. È probabile che l'inflazione raggiunga un picco all'inizio dell'anno prossimo, prima di tornare gradualmente indietro. In questo contesto, le banche centrali potranno attenersi al loro ciclo di stretta monetaria decisamente graduale, per evitare di intaccare la crescita economica. Prevediamo che i mercati azionari saliranno parallelamente agli utili previsti per il 2022, di circa il 5-10%, anche se su una traiettoria molto meno lineare di quest'anno. Come abbiamo detto, le fasi di volatilità, come quella che stiamo attraversando, forniranno opportunità per aggiungere esposizione. I rendimenti obbligazionari probabilmente cambieranno poco, ma ancora in una tendenza al rialzo. Attenzione ai cali dell'inflazione nella prima metà dell'anno prossimo, perché se persistono, indipendentemente dalle ragioni, potrebbero limitare eccessivamente il margine di manovra della banca centrale e minare il ciclo economico».

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