scenari | Neuberger Berman

Credito, banche in fuga dal trading

Brad Tank (Neuberger Berman) commenta il calo delle attività finanziarie degli istituti di credito: "Mai un periodo così volatile sui mercati obbligazionari è stato seguito da risultati di trading talmente deludenti"

"Mercato del credito, banche in fuga dal trading"

I dati sugli utili diffusi a Wall Street mettono a nudo delle opportunità nel mercato del credito. Brad Tank, chief investment officer fixed income di Neuberger Berman spiega come "in un passato ormai lontano i picchi di volatilità di un mercato finanziario tendevano ad arricchire considerevolmente gli intermediari che fanno il trading di titoli per fornire di liquidità quel mercato". I tempi sono cambiati e oggi "modifiche del quadro normativo, ascesa del trading elettronico ed evoluzione degli stili di gestione hanno portato a un ridimensionamento del rischio assunto da questi operatori del mercato". La conferma arriva dagli studi del Fondo Monetario Internazionale (Fmi) e della Federal Reserve Bank di New York, "esaminando le dimensioni dei bilanci dei dealer, i volumi scambiati, gli spread denaro/lettera, la volatilità di mercato e altri fattori pertinenti".

"Dopo una contrazione del 75% tra il 2008 e il 2010", continua Tank, "i bilanci in corporate bond dei dealer hanno registrato un andamento generalmente piatto, mentre i volumi scambiati sono tendenzialmente aumentati. Negli ultimi anni, anche gli spread denaro/lettera si sono generalmente ampliati. In passato, se nel quarto trimestre 2008 i volumi scambiati fossero aumentati, accompagnati da un allargamento degli spread, avremmo probabilmente assistito a risultati decorosi per le attività dei dealer di Wall Street. E invece è accaduto esattamente l’opposto".

I desk di trading per il momento registrano risultati sotto le aspettative. "I report sugli utili del quarto trimestre rivelano che presso Bank of America i ricavi da trading nel reddito fisso sono calati del 15%. Lo stesso è accaduto con Citi: -21%. JPMorgan, dove il trading obbligazionario ha archiviato il peggior trimestre dal 2008 in poi, ha visto i ricavi contrarsi del 18%. Un declino analogo ha colpito Goldman Sachs e Morgan Stanley. Lo scivolone di Deutsche Bank è stato del 23%. Mai, a quanto mi è dato di ricordare, un periodo così volatile sui mercati obbligazionari è stato seguito da risultati di trading talmente deludenti". Regna, quindi, l'intermediazione. "I colleghi che si occupano di trading per i nostri portafogli obbligazionari confermano lo scenario delineato da queste cifre: per tutto dicembre Wall Street ha chiuso bottega e praticamente tutte le operazioni hanno dovuto essere eseguite tramite intermediari".

Una contrazione delle attività finanziarie degli istituti di credito figlia "dello scivolone dei mercati durato fino alle vacanze natalizie", commenta chief investment officer fixed income della società di investimenti newyorkese. "Ma chiaramente è anche un segnale che il cambiamento strutturale avvenuto dopo la crisi finanziaria, che include l’impatto della Volcker Rule e di Basilea III, ha fatto a pezzi la capacità delle banche di immagazzinare titoli per mettere a disposizione degli operatori di mercato la liquidità".

Un altro fattore è emerso prepotentemente: la scelta del management di astenersi dal trading. "Mediamente, i dealer hanno riportato volumi di trading decorosi per il trimestre, ma se si considera tutto ciò che nel periodo è accaduto sui mercati è facile sostenere che avrebbero dovuto essere volumi molto maggiori. La riluttanza nei confronti del trading deriva probabilmente dalla concomitanza di due elementi: il tentativo delle banche di preservare quello che, in generale, è stato un anno piuttosto buono per il mercato azionario e la scarsa propensione del mercato azionario di premiare l’assunzione del rischio, come dimostra la flessione dei multipli P/E per tutto il 2018".

Brad Tank sta vivendo un déjà vu: questo inizio 2019 somiglia tremendamente allo stesso periodo di tre anni fa. "Il 2016 si aprì con ampie aspettative di un imminente rallentamento dell’economia globale. Esattamente come oggi, chi si diceva preoccupato faceva notare la convergenza tra le cattive notizie sulla Cina e sui corsi petroliferi e i segnali inviati dall’allargamento degli spread creditizi e dalla volatilità del mercato azionario. Allo stesso tempo, sminuiva indicatori fondamentali di base, come la costruzione di nuove abitazioni o la fiducia dei consumatori, che si presentavano in ottima salute. A tre anni di distanza, è chiaro che i mercati finanziari stavano mandando segnali falsi. E sulla scorta di quei segnali, un maggior numero di investitori cercò di vendere in mercati illiquidi, rafforzando ulteriormente i segnali stessi".

Da qui un comportamento schizofrenico della volatilità, destinato a proseguire. Gli sbalzi "saranno probabilmente più frequenti e più violenti rispetto a prima e ciò significa che i modelli di previsione economica basati sugli indicatori dei mercati finanziari saranno probabilmente non più interamente affidabili.

Infine un passaggio sulla flessibilità. E anche in questo caso i ricordi tornano al 2016. "Anche a dicembre scorso diversi fattori economici fondamentali, in particolare negli Stati Uniti, sono parsi solidi ma la propensione al rischio era svanita e le nuove emissioni obbligazionarie erano ferme. Un simile quadro tecnico ha creato i presupposti per un notevole rimbalzo, come abbiamo visto nel mese di gennaio". 

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