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Scenari | Intermonte

Trimestrali Usa: cosa dicono i mercati statunitensi

«Stiamo attraversando uno scenario che può essere descritto con tre fotogrammi: shock dell'offerta, rallentamento della crescita e shock della domanda. Ora siamo nella seconda fase, con indicazioni di rallentamento sempre più evidenti». Il commento di Antonio Cesarano

Novembre spumeggiante per gli Usa e depresso per l’Europa

Arrivate le trimestrali Usa. Pare che anche gli Stati Uniti – come la quasi totalità dei Paesi mondiali – abbiano difficoltà a produrre stando in linea con il boom di domanda (la causa è sempre la stessa: strozzature della catena di fornitura). Il focus è sui prodotti a maggiore valore aggiunto e con margini più alti. Non a caso, in media, le aziende dell'indice S&P500 che hanno riportato finora i dati hanno messo a segno in aggregato un rialzo dei margini.

Dal fronte Pil invece, sembra che nel terzo trimestre ci sia stato un marcato accumulo di scorte con una contribuzione del 2%, che ha causato la variazione del Pil. «Questo riflette probabilmente la tendenza a ripristinare i magazzini scorte per contrastare sia il rialzo dei prezzi sia la lentezza della catena di fornitura», commenta Antonio Cesarano, chief global strategist per Intermonte (nella foto a lato).

In area Euro invece, il tema protagonista è l'inflazione arrivata a +4,1% ad ottobre, con anche la componente core di poco sopra al target del 2%, attestandosi al 2,1%. La stessa Lagarde ha dovuto ammettere che la persistenza dell'inflazione elevata si sta rivelando maggiore delle attese, preannunciando un ulteriore rialzo dell'inflazione stessa prima di un graduale rientro nel 2022

Come stanno reagendo in tutto ciò i mercati? «L’azionario ha continuato a seguire un trend rialzista anche ad ottobre, senza curarsi del contestuale rialzo dei tassi nominali che nel caso Usa ha di fatto quasi eguagliato i livelli massimi dell'anno, segnati lo scorso marzo», continua Cesarano. «Questo è stato possibile soprattutto perché, nel frattempo, i tassi reali hanno ripreso a calare, grazie al fatto che le aspettative di inflazione sono salite più dei tassi nominali. Inoltre, complessivamente i dati trimestrali hanno rivelato mediamente buone indicazioni, soprattutto sotto il profilo della marginalità ed utili in assoluto a scapito spesso del fatturato».

Resiste il trend primario di flattening della curva iniziato di fatto da aprile/maggio, mentre sul fronte commodity inizia ad emergere qualche segnale di ritracciamento, a partire dal gas europeo (grazie soprattutto all'apertura di Putin sulle forniture da novembre, in cambio del via libera all'utilizzo del gasdotto Nord Stream2) fino al carbone cinese ed ai metalli industriali. 

«Stiamo attraversando uno scenario che può essere descritto con tre fotogrammi», spiega l’esperto. «Lo shock dell'offerta, con forti rialzi dei prezzi: in questa fase (circa il terzo trimestre) le aziende riescono mediamente a riversare i rialzi sui consumatori finali senza quindi risentirne sui margini; il rallentamento della crescita (circa quarto trimestre), con le aziende che iniziano ad accusare cali di fatturato ed anche dei margini; infine, lo shock della domanda (dal primo trimestre 2022) che, sotto i colpi dei prezzi elevati arretra a causa della perdita del potere d'acquisto. Ora siamo appunto nella seconda fase, con indicazioni di rallentamento sempre più evidenti. Si osservi ad esempio il Pil Usa del terzo trimestre, trainato relativamente poco dai consumi e molto invece dalle scorte (contribuzione pari a +2%), perché riflette il ripristino dei magazzini dal lato aziende per difendersi dai rincari e soprattutto dalla lentezza della catena di fornitura».

Sul fronte tassi, tutto ciò porta ad un appiattimento della curva. I tassi a breve termine seguono le aspettative di inflazione crescenti e salgono in vista di possibili rialzi dei tassi delle banche centrali (qualcuna ha già iniziato come la Norvegia, Sud Corea e Brasile). Quelli a lungo termine invece riflettono la crescita in calo, e quindi tendono mediamente anche essi a calare: «In poche parole, la curva si spacca.Primi sintomi evidenti si hanno negli Usa, dove il tasso a 30 anni è già sotto a quello a 20 anni. Quindi, in sintesi, ci aspettiamo uno scenario di tassi nominali (ed anche reali) a lungo termine in calo per fine anno/inizi 2022».

Cesarano non nega la possibilità di uno scenario simile a quello del taper tantrum del 2013, quando i tassi a lungo termine salirono in attesa della partenza del tapering a gennaio 2014. Da quel momento i tassi calarono velocemente e la curva si appiattì. «Oggi, il mercato ha registrato una sorta di taper tantrum concentrato tra settembre ed ottobre con tassi in rialzo. Con la partenza del tapering (probabile l'annuncio il 3 novembre) ed i contestuali segnali di rallentamento della crescita, i tassi a lungo termine potrebbero nuovamente iniziare a calare, come nel 2014. Il flattening della curva in parte riflette questo ragionamento: più alzi i tassi e più il rallentamento arriva in anticipo e quindi più i tassi a lungo termine scendono. Il problema principale è che le banche centrali sono attrezzate per combattere shock di domanda e non di offerta. Ora, pur di frenare la spinta inflattiva, stanno utilizzando le armi che hanno per combattere però uno shock di offerta, con l'effetto collaterale di ridimensionare la crescita. Un bel dilemma di politica monetaria. Un po’ come provare a combattere il virus con un antibiotico che invece è efficace contro i batteri». 

Secondo l’esperto sul fronte azionario la presa d'atto del passaggio ad una fase di rallentamento della crescita può dar luogo a prese di profitto temporanee ma, complessivamente, la notizia positiva di tassi a lungo termine in calo potrebbe ripristinare l'ottimismo per fine anno/inizio 2022. «Il rallentamento della crescita potrebbe infatti funzionare anche come valido deterrente per allontanare le banche centrali da propositi di eccessiva rimozione dell'accomodamento monetario, anche a causa dei rischi latenti di recrudescenza del virus, come in parte sta emergendo nel Nord Europa in prossimità dell'inverno», commenta.

L'area Euro potrebbe seguire un trend di crescita dei prezzi più accentuato degli Usa negli ultimi mesi dell'anno, visto che gli Stati Uniti potrebbero già essere in prossimità del picco. Inoltre, occorre considerare i segnali di rallentamento più evidenti nel continente americano. «Tutto questo», conclude Cesarano, «potrebbe riportare l'Eur/Usd nel range 1,1699/1,19 per fine anno. Il 19 è per scaramanzia: il 17 non è di buon auspicio».

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