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Scenari | Amundi

Rendimenti reali, il vero enigma dell’azionario

«Visti i rally recenti, lo scenario più probabile da qui a fine anno sarà quello di mercati azionari che si muovono entro il range e di obbligazioni volatili in una situazione generale di minore liquidità». Il commento di Pascal Blanquè e Vincent Mortier

Rendimenti reali, il vero enignìma dell’azionario

Da un lato le banche centrali, con la Fed cerchiobottista che adegua il tapering in base alla salute dell’economia, ribandendo però il carattere transitorio dell’inflazione, e la BoE che lascia invariati i tassi adottando una politica più accomodante del previsto. Dall’altro gli ultimi dati sull’Indice dei prezzi al consumo, che sembrano invece evidenziare caratteri di un’inflazione più permanente. Ma i mercati non ne sembrano spaventati, così come non sembrano essere più toccati dalla crisi dell’immobiliare cinese.

«Per quanto riguarda l’azionario», commentano Pascal Blanquè e Vincent Mortier, group chief investment officer e deputy group chief investment officer di Amundi, «la stagione delle trimestrali è stata nel complesso molto soddisfacente. Il rischio costituito dal possibile default di Evergrande in Cina è stato nuovamente sventato, e prevediamo che, se necessario, la politica interverrà ancora per evitare il default del colosso immobiliare».

Negli Stati Uniti, il presidente Biden ha riconfermato Powell alla guida della Fed per assicurare la continuità della politica monetaria, e ha nominato Brainard come vicepresidente. È comunque da mettere in conto un probabile ritorno della volatilità mentre i Democratici cercano di far approvare al Senato la proposta di legge sulle infrastrutture sociali (che dovrà essere approvata prima del 13 dicembre). L’iter della legge appare incerto, così come l’importo finale del pacchetto.

In tutto ciò, ci troviamo nel mezzo di una nuova ondata da Covid-19. Con la stagione invernale, e i casi in Europa e Usa sono destinati a salire. «Non crediamo tuttavia», continuano i due esperti, «che questa nuova ondata pregiudicherà le prospettive della crescita grazie alle campagne vaccinali. Al tempo stesso, visti i rally recenti, è difficile prevedere significativi rialzi dei listini azionari. Lo scenario più probabile da qui a fine anno sarà quello di mercati azionari che si muovono entro il range e di obbligazioni volatili in una situazione generale di minore liquidità. In questo contesto, manteniamo il nostro atteggiamento neutrale nei confronti delle azioni e una posizione favorevole alla duration breve nel comparto obbligazionario, nonché un’opinione moderatamente positiva sul credito e sulle obbligazioni dei Paesi periferici. Per quanto riguarda la costruzione del portafoglio, si dovrà tener conto soprattutto dei rendimenti reali».

Secondo gli esperti, nell’asset allocation continueranno a essere favorite le azioni, data l’assenza di alternative man mano che ci si avicina alla fase finale del ciclo economico. Non appena l'economia riaccelererà nel Q2/Q3 2022, nell'azionario si passerà probabilmente da una posizione neutrale a una posizione di sovrappeso tattico. «Nel frattempo», dicono, «è necessario dotarsi di coperture perché cresce il rischio di errori della politica. Inoltre, notiamo che l'esposizione azionaria è salita ai massimi del ciclo, situazione di cui beneficiano i mercati sviluppati e in particolare gli Stati Uniti, dove le valutazioni sono ora estreme. La ripresa si sta estendendo anche ai mercati emergenti, un ‘area in cui l’allocazione è scesa al di sotto degli obiettivi strategici e il potenziale di rendimento è più alto. Prevediamo quindi che gli investitori ritorneranno su questi mercati alla ricerca di valutazioni attraenti».

Nel complesso, per quanto riguarda le azioni, c’è il rischio di bolle in alcune aree. «Non sappiamo quali siano le società che non sono in grado di determinare i prezzi (e che quindi non possiedono una struttura dei costi competitiva), perché sui mercati non è ancora avvenuta una discriminazione su questa base», commentano. «Gli investitori dovrebbero quindi privilegiare i titoli quality/value, quelli che distribuiscono dividendi e quelli che presentano la capacità sostenibile – non facile da misurare – di determinare i prezzi».

Secondo Amundi, le obbligazioni societarie con rendimenti più alti e una duration breve potrebbero essere la soluzione migliore per contrastare l’inflazione, ma la selezione avrà un peso determinante perché i tassi di default inizieranno ad aumentare viste le condizioni finanziarie meno favorevoli.

Inoltre, gli attivi reali saranno favoriti perché possono essere utili in termini di protezione dall’inflazione. «Qui le opportunità non mancano», spiegano Blanquè e Mortier. «Riguardo al settore del private debt, i tassi variabili disponibili su questo mercato e il premio sulla liquidità potranno essere utili nell’individuare delle opportunità più resilienti ai possibili aumenti dei rendimenti core in un mercato in cui cresce la domanda di finanziamenti. Anche gli investimenti nelle infrastrutture stanno dando un contributo positivo alla dinamica economica in un contesto di opportunità legate alla transizione energetica: si tratta inoltre di un'asset class che in genere fornisce una buona protezione contro l’inflazione. Il private equity è fondamentale per finanziare la ripresa e per cercare rendimenti potenziali più alti. Anche il settore immobiliare potrebbe offrire opportunità selettive nella fase di ripresa».

Attenzione ad alcuni rischi Esg, che stanno diventando reali. La conferenza COP26 ha evidenziato l’urgenza di prendere delle iniziative per ridurre le emissioni., e l’accordo in extremis tra Cina e Stati Uniti potrebbe imprimere un’accelerazione a questo trend, con un aumento della domanda da parte degli investitori che potrebbe tradursi alla fine, in un circuito di retroazione positiva, in prezzi di mercato più alti.

«Crediamo», dicono i due esperti, «che nei prossimi tre anni le prospettive di rendimento reale per gli investitori non saranno molto rosee. Secondo noi, il rendimento annuo reale di un portafoglio costituito per il 60% da azioni e per il 40% da obbligazioni aggregate potrebbe essere attorno allo zero sia negli Usa, sia in Europa. Per quanto riguarda il futuro, il rebus in tema di investimenti è come aumentare il potenziale del rendimento reale. Ciò vorrà dire cogliere le opportunità disponibili in tutte le classi di attivi perché il valore reale ancora presente sui mercati non è abbondante, e quindi gli investitori dovranno mantenere un’ampia rosa di strumenti».

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