martedì, 27 Febbraio 2024

«Attenti agli investimenti illiquidi dei grandi fondi»

«Indubbiamente il 2023 è andato meglio delle generali previsioni. Quando dissi che non ci sarebbe stata la recessione negli Stati Uniti fui bruciato vivo, ma avevo ragione». Jean Ergas, chief-economist presso Tigress a Wall Street e docente alla New York University e alla Fordham University ma soprattutto spirito indipendente ed analista accuratissimo, non ha mai detto di essere un guru. Ma è stato tra i pochi a prenderci, sull’andamento dell’anno appena trascorso. Riproviamoci parlando ora con lui dei prossimi 12 mesi: «Sì, ma prima riepiloghiamo cosa non è successo nel 2023 e perché. La recessione Usa non c’è stata perché le persone avevano soldi da spendere e la disoccupazione è rimasta ai minimi. Quindi, non c’era solo il risparmio accumulato negli anni del Covid ma correvano le paghe, e il cash flow ha prevalso sulla ripresa dell’inflazione. I consumatori  Usa rappresentano  il 17 % del GDP mondiale e la liquidità che hanno ha alimentato questi consumi. Io la chiamo cash on the ground, la liquidità vera del sistema. Oltretutto ha consentito a molti di sostenere il maggior costo del denaro, che spesso avevano accumulato in cassa a tasso zero. Molte imprese hanno constatato di avere un forte placing power, capacità di vendere trasferendo sui prodotti i maggiori costi legati ai tassi e all’inflazione». 

Ergas continua «E ancora: l’economia ha resistito agli stress delle guerre. Due anni fa tutti dicevano che l’Europa sarebbe morta di freddo per la crisi del gas, invece gas ce n’è e i prezzi sono ancora scesi, il Ttf era a 180, ora è a 35 e la Lagarde ha ragione a raccomandare ai governi di non sovvenzionare più l’energia. Dunque, consumatori ricchi, salari abbondanti, energia a buon mercato, placing power. E poi l’Asia ha tenuto: Cina compresa, dove il rischio immobiliare è stato segregato, è come se tutto il settore fosse in amministrazione controllata, che adesso procederà a una grande liquidazione… La Cina ha un’economia fortemente interna, in alcune zone sono ricchissimi, più della media della borghesia statunitense. Infine, è stato ed è molto importante che gli Usa abbiano saputo sopportare il costo lavoro aumentato».

A posteriori è tutto chiaro. Ma ora avventuriamoci nel 2024. Come andrà?

Partirei dagli Stati Uniti per dire che non vedo nessuna crisi bancaria né recessione, piuttosto prevederei un rallentamento della crescita. Potrebbe manifestarsi una crisi focalizzata su alcuni settori con poca trasparenza, per esempio il private equity, dove c’è poca visibilità sui valori reali, mancando il mark to market, cioè non si sa quanto vale davvero un asset… Questo sarà un vero problema del futuro finanziario del pianeta, valutare gli investimenti illiquidi detenuti dai grandi fondi. Un altro problema sarà capire se tutte le imprese indebitatesi a costo zero fino a 18 mesi saranno in grado di rifinanziarsi con un costo del denaro tra il 5 e il 6 a lungo. Per dirla con una metafora: i camerieri stanno sparecchiando, si deve pagare il conto e il ristorante non accetta carte credito. Vedremo se queste criticità resteranno episodiche o diventeranno sistemiche. 

La cosa più difficile sarà proprio la gestione dell’economia europea. La Bce è preposta alla tutela della stabilità dei prezzi. Dovrà però far coesistere l’attuazione di questo mandato con l’esclusione di rischi sistemici a livello di singolo Paese.

Pensa all’Italia?

Se mi chiede dell’Italia inizio col risponderle che ci ha salvati Moody’s: non solo non ha fatto il downgrade ma ha anche cambiato outlook in stabile.  E così siamo riusciti a far passare in Europa anche un budget con più deficit di bilancio. Rischio tutt’altro che sottovalutabile. E la Bce ha potuto annunciato la fine dell’acquisto dei titoli in base al programma PEPP fino al 2024

Lei vede un nesso tra le due cose?

Vedo all’interno dell’Unione Europea una questione italiana, ossia come conciliare un’economia estremamente forte come quella italiana – perché nella sua componente privata è fortissima – con una finanza pubblica critica. Il mercato in questi casi guarda alle agenzie di rating. Che ha dato atto al Paese che l’accumulo patrimoniale italiano rappresenta un ’asset preziosissimo. L’economia italiana si fonda sui patrimoni, per cui da noi lo spauracchio è la patrimoniale, la tassa su casa, non quella sul reddito. E c’è ancora moltissimo risparmio. La crescita conta ma la liquidity on the ground conta molto a sua volta.

Ma il mercato non si spaventerà del nostro enorme debito?

Il mercato imparerà a distinguere tra il costo di quanto è già investito, rappresentato dal debito pubblico, e il rendimento futuro degli ulteriori investimenti. E l’Italia può far bene, può fare un importante earn out di sistema… Non sarà facile ma potrà. E non vedo un rischio sovrano significativo. 

Quali sono le macro-caratteristiche che vede emergere nel caso Italia?

Di negativo, una frantumazione del mondo delle imprese che hanno però un forte cash flow e si alimentano con utili non distribuiti: l’impresa italiana non prende soldi in prestito dalla banca, glieli dà. Non sono scoppiate grosse insolvenze, il sistema regge perché il Paese è liquido. Con un downgrade sarebbe stato diverso, ma c’è stato un progresso. Quindi non vedo più una “italian question”.

E l’azionario, a cominciare da quello Usa, come andrà?

L’azionario Usa può ancora far qualcosa, ma non tanto e poi dovrà correggere. I big della tecnologia hanno corso molto. Andrà fatta un’analisi segmentata tra old company e new company… I mercati valutano scontando il futuro. Il vero giro di boa sarà quando i nuovi sistemi digitali – AI – si affermeranno. In ogni caso non vedo crolli. Però il mercato vede ancora rischio in Usa, anche nell’immobiliare, dove sono dilagati i walk away mortgages, e bisogna sperare che la bolla non esploda. C’è il rischio di un calo dei consumi, un rischio immobiliare commerciale, gli sconquassi geopolitici che – tra Ucraina, Medio Oriente e Cina – non accennano a placarsi…

E c’è l’incognita delle presidenziali americane!

Sì, un’incognita. Secondo me Donald Trump si candiderà. Ormai negli Stati Uniti competono tre partiti: democratici, repubblicani e trumpiani. Trump si avvale del sostegno dei repubblicani ma è autonomo. Ha ritengo buone chanche di farcela, per quanto assurdo sembri. Vediamo anche che alcuni governi esteri si stanno già muovend- non escludendoscontando  la sua vittoria, come quel ministro tedesco che ha incontrato il governatore del Texas… Del resto, tutti gli ultimi sondaggi lo danno vincente, sia pur non di tanto.

E Biden?

Quest’amministrazione fa quel che può, ma si è presa la colpa dell’inflazione… il nostro mondo politico è ormai in realtà un supermarket economico… Anche in Italia si è capito che il vero problema non è spiegare Keynes alla gente ma far sì che alla cassa del supermercato tutti abbiano i soldi per pagare la spesa… La gente dimentica che per 12 anni l’inflazione è stata zero. Trump ha un approval rate attorno al 40% e Joe Biden deve correre ai ripari. Trump ha all’attivo il fatto di essere capo di un movimento, non il candidato di un partito. Come Marx che dalla sua analisi della società individuò una classe nuova, il proletariato, così Trump ha individuato il nuovo proletariato di oggi, un ceto scontento, vittima della disoccupazione ma soprattutto del calo del tenore di vita. E incarna la promessa di una specie di rivoluzione sociale… c’è una classe di persone che ha assunto una nuova coscienza di classe, e lui è l’unico che sappia esprimere la rabbia di queste persone. Dall’estero la gente crede che gli Usa siano New York, ma non è così. È come pensare che l’Italia siano via Condotti e via Montenapoleone… 

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