martedì, 27 Febbraio 2024

«L’Italia stabile piace ma il debito va ridotto»

Dottor De Felice, i mercati finanziari e le agenzie di rating nel 2023 hanno premiato l’Italia e i suoi valori. Cos’hanno trovato in noi, per essere così positivi? «Le agenzie e molti investitori premiano la stabilità politica, da sempre», risponde a Investire Gregorio De Felice, capo economista di Intesa Sanpaolo, tra gli analisti economici più quotati in Europa: «Gli osservatori internazionali apprezzano quella attuale nel nostro Paese e valutano altrettanto positivamente la responsabilità nella politica di bilancio».

Quindi la stabilità è vista come un valore in sé?

In linea di massima sì, ed è questa la ragione per la quale, inevitabilmente e con tutto il rispetto per la loro funzione a volte salvifica, i governi tecnici sono a termine per definizione e sono imbrigliati nella loro attività da un supporto partitico molto eterogeneo. La stabilità politica è stata una condizione poco comune nella storia della Repubblica che, ad esempio, dal 2011 al 2022 ha visto in carica sette diversi esecutivi e questo ha avuto un peso nelle valutazioni sull’Italia.

Però la mancata ratifica del Mes sembra averci relativamente isolati in Europa!

Non approvare il Mes il giorno dopo aver ottenuto modifiche importanti sul patto di stabilità e crescita – che peraltro non è scolpito nella pietra visto che c’è un trilogo aperto con il Parlamento europeo – ha creato un certo disorientamento nelle cancellerie europee e ora occorre trovare una soluzione complessiva. Al Mes è stato attribuito un significato politico che va oltre quello tecnico.  Certo, è stato un libero voto del Parlamento, ma il Governo avrebbe potuto assumere una iniziativa diversa senza lasciare alle opposizioni la presentazione dei disegni di legge di ratifica poi bocciati alla Camera. 

Comunque, l’andamento per molti versi positivi della nostra economia ha stupito… Oltre alla stabilità politica, quali altri elementi hanno avuto un ruolo?

Un fattore altrettanto, se non più, importante è stato la minor vulnerabilità dell’economia italiana al rialzo dei tassi, sia dal lato delle famiglie che delle imprese che delle banche. I due terzi delle famiglie titolari di mutui immobiliari stipulati prima del luglio 2022 (inizio della fase rialzista della Bce, ndr) ha una rata a tasso fisso, e quindi non sono colpite dal rincaro del costo del denaro. E dopo quella data, la crescita dei nuovi mutui è stata molto timida. Le imprese hanno migliorato la loro struttura finanziaria, hanno allungato la vita complessiva del debito e, a cavallo del biennio del Covid, hanno in molti casi costituito un buffer di liquidità fortissimo. Il valore dei conti delle imprese presso il sistema bancario è aumentato da 280 a 400 miliardi di euro. E nei primi dieci mesi del ’23 è sceso di solo 44 miliardi.

Quindi se il credito non è cresciuto è stato per i tassi alti ma anche perché forse le imprese ne avevano meno bisogno!

Infatti, il luogo comune secondo cui il credito è rimasto fermo perché le banche non erogavano è infondato. Se un’impresa ha liquidità di riserva che rende poco o niente e per finanziarsi dovrebbe pagare il 5%, ovviamente attinge prima alla sua liquidità. Quanto alle banche, se nell’ultimo periodo hanno guadagnato sui differenziali tra i tassi hanno subito perdite sul portafoglio dei titoli di Stato a tasso fisso. Il loro vero punto di forza è stato aver ridotto npl e utp, migliorando il rapporto cost/income e ricapitalizzandosi. Se le due crisi, quella pandemica e quella energetica, avessero colpito un sistema bancario ancora nelle condizioni del 2008, in questi anni eccezionali si sarebbe fermato il Paese. Ecco perché nell’insieme la minor vulnerabilità del sistema al rialzo dei tassi è un elemento importante, su cui far leva per la ripresa.

Ma il sistema imprenditoriale ha sofferto i riflessi della crisi tedesca…

Sì, il mercato tedesco rappresenta il 12% del nostro export. Qualche sorpresa positiva si rileva dal confronto con il sistema manifatturiero tedesco. Abbiamo catene del valore più corte; negli ultimi anni abbiamo investito in macchinari molto più che in Germania. Il mito della grande impresa tedesca si riduce significativamente quando la scopriamo invischiata con i problemi di approvvigionamento dai mercati asiatici. Inoltre, la nostra imprenditoria è riuscita a posizionarsi su prodotti di qualità medio-alta ed è più competitiva.

Quindi qual è oggi il vero problema dell’Italia?

Non c’è dubbio: quello del debito pubblico troppo alto, salito ancora di più per far fronte alla pandemia e alla crisi energetica. E su questo fronte, la nostra politica economica ha spazi limitati.  Nella manovra di bilancio, il grosso della spesa è stanziato a sostegno alla domanda delle famiglie, con una giusta selezione a favore dei redditi più bassi. L’intervento sul cuneo fiscale costa 9 miliardi, la riforma delle aliquote fiscali quasi 5. Il debito pubblico è il nostro vero tallone d’Achille: nel 2025, ad esempio la spesa per interessi (prevista a circa 95 miliardi di euro) supererà il livello del deficit (atteso a 79 miliardi). Ma già quest’anno avremo una spesa per interessi molto vicina al deficit. Ciò comporta che gli interventi dovranno essere ancora più selettivi, concentrandosi sulle azioni a miglioramento della produttività. Quindi se è un bene tamponare la povertà e combattere le disuguaglianze è anche necessario mettere le persone, con gli investimenti, nella condizione di uscire stabilmente dalla povertà.

Ma agli investimenti dovrebbe provvedere il Pnrr…

Sì, e su questo fronte abbiamo recuperano un po’ del ritardo accumulato con la revisione del PNRR presentata a fine agosto, ottenendo l’erogazione della quarta rata e inviando a fine anno la richiesta per la quinta. D’altronde nel ’23 abbiamo speso appena 42 miliardi sui 100 previsti, meno della metà.  Da ora al 2026 dobbiamo recuperare rapidamente.

Allargando lo sguardo all’economia mondiale, cosa vede per il 2024?

Sarà l’anno dell’inversione del ciclo delle politiche monetarie, dove le banche centrali alla fine hanno vinto la battaglia contro l’inflazione. E senza determinare quegli effetti terribili che erano stati vaticinati da qualcuno, perché gli Stati Uniti, ma anche l’Europa, non sono andati in recessione, e l’inflazione appare domata… 

Buone prospettive, dunque?

Fino a un certo punto: l’effetto collaterale di aver evitato la recessione lo scorso anno è che nel 2024 ripresa e crescita economica rimarranno modeste. Un’area di previsione controversa riguarda l’andamento dei tassi. Ci aspettiamo un processo di ribasso più graduale di quello previsto oggi dai mercati. Personalmente, sono convinto che la Bce abbasserà i tassi prima della Fed. L’economia Usa cresce ancora tanto, il mercato del lavoro resta teso. Perché la Fed dovrebbe abbassare subito? Invece la Bce ha quasi raggiunto il suo obiettivo di inflazione, e può lavorare per stabilizzarlo, obiettivo per il quale potrebbe tagliare non prima di giugno o luglio. Noi per questo prevediamo 3 riduzioni da 25 punti base, mentre i mercati se ne aspettano 6.

Prevede effetti consistenti da questi ribassi?

Non avendo subìto la recessione non possiamo aspettarci grossi rimbalzi. Tenendo anche conto che uno dei due grandi motori della crescita mondiale, cioè la Cina, è ancora in crisi. Anzi, annoto il fatto che la battaglia economica tra Usa e Cina si svolge tra due colossi entrambi indeboliti. Il che per certi versi può darci più tranquillità geopolitica.

Non vede il rischio di una involuzione economica mondiale?

No, anche gli effetti dello scoppio della bolla immobiliare cinese saranno molto più locali che sistemici, per quanto pesanti. Un vero rischio a lungo termine che vediamo è semmai un altro…

Quale?

L’invecchiamento della popolazione: cinese, giapponese, europea… Una popolazione che invecchia cambia consumi, compra meno beni manufatti e consuma più farmaci e servizi di cura. Mentre sui manufatti la tendenza all’incremento dei prezzi la si può compensare aumentando la produttività, sul fronte dei servizi alla persona la tecnologia incide fino a un certo punto… Resta il problema, quindi, che lo spostamento della domanda dai beni di consumo ai servizi legati all’invecchiamento è tendenzialmente inflazionistico… Così com’è inflazionistica la deglobalizzazione gradualmente in atto. La globalizzazione è stata un fattore di crescita per tutti, siamo andati ad investire ovunque, creato ovunque nuovi impianti… Ora se riporti più vicino casa le tue produzioni hai più certezza di approvvigionamento ma meno vantaggi di costo. Nell’insieme, la capacità produttiva globale è stata a lungo eccedentaria, tutti investivano in impianti. Ora si sta riducendo: e quindi anche i flussi del commercio internazionale nell’insieme sono meno vivaci.

E dunque?

Valutando l’insieme di tutti questi fattori – invecchiamento, deglobalizzazione, capacità produttiva in eccesso, la stessa transizione energetica che non è certo deflattiva – ci troviamo a dire che non avremo più un rischio di deflazione. Quindi il livello di inflazione di medio periodo potrebbe essere intorno al 2% e la nuova normalità dei tassi assestarsi sul 2,5%…

Quindi sul piano macroeconomico possiamo pensare a un 2024 di moderata positività?

Sì: con un’inflazione al 2%, i tassi in graduale discesa e probabilmente una crescita non particolarmente elevata.

Sempre che i fattori geopolitici non peggiorino ulteriormente e la tecnologia non determini dissesti ingovernabili…

La minaccia capitale resta l’eventuale escalation delle atroci guerre in atto… E le incognite sono tante: con le elezioni americane, l’India forte, la Turchia in crisi ma baricentro diplomatico nello scacchiere internazionale e l’attacco da più parti all’egemonia americana. Quanto al digitale, non ci si può fermare: solo regolamentare.

Concludiamo con una previsione sui mercati?

Un anno ancora positivo per l’obbligazionario visto il calo dei tassi, ma anche l’azionario ha buone prospettive perché la redditività delle imprese rimane alta. Sarà difficile ripetere l’eccezionale 2023, che peraltro nasce anche come un rimbalzo da un 2022 orribile… Sulla redditività delle imprese voglio sottolineare che le nostre aziende, quelle italiane, hanno aumentato la loro redditività rispetto all’anno precedente nonostante l’incremento dei costi operativi dovuto ai rincari energetici. Ce l’hanno fatta anche perché nelle nicchie di mercato di qualità medio-alta, dove sono forti, hanno potuto trasferire i costi sui prezzi, a volte facendo addirittura un mark-up. C’è spazio per un aumento dei salari nella contrattazione di secondo livello. E questo sarebbe molto utile a sostenere i consumi.  

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